Czy inflacja zostanie z nami na dłużej?

Szymon Wieczorek: Czy perspektywa polskich finansów publicznych na dzisiaj jest stabilna? Jeśli tak, to czy taki stan utrzyma się do 2030 roku?

Mikołaj Raczyński, PORTU: Mógłbym odpowiedzieć, że dobrze i średnio jednocześnie, to zależy od kontekstu. Rynki finansowe i nowy rząd bez problemu uplasują zwiększone emisje obligacji w roku 2024, wynikające z deficytu budżetowego przekraczającego 180 mld złotych. Tutaj myślę, że nie powinno być problemów.

Odchodząca ekipa rządząca zostawiła jednak finanse publiczne w kierunku stale rosnącego zadłużenia. Ale nie jest prawdą, że przez 8 lat rządów PiS zadłużenie kraju w stosunku do PKB rosło, było wręcz przeciwnie. Do czasu pandemii inflacja była niska, ściągalność podatków rosła, rósł także PKB w tempie 4-5 procent. To powodowało, że przez te 8 lat to zadłużenie praktycznie nie wzrosło.

Natomiast jeśli spojrzymy na trajektorię, na jakiej finanse publiczne zostały ustawione na przyszłość, to widzimy znaczne obniżki podatków z ostatnich lat połączoną z bardzo dużą ilością wydatków, które wydają się konieczne do poniesienia. Przede wszystkim wymieniane są w tym kontekście zbrojenia, ale temat energetyki jest również bardzo ważny i generalnie są to wydatki, z których zrezygnować nie można. Nie wspominając już o potrzebnych podwyżkach płac w sferze budżetowej.

W tym samym czasie ponosimy całkiem wysokie koszty obsługi długu. Biorąc pod uwagę wszystko powyższe, mówiąc o samym deficycie pierwotnym – czyli nie biorąc pod uwagę kosztów obsługi długu– finanse publiczne są postawione na trajektorii, na której zaobserwujemy prawdopodobnie stały wzrost zadłużenia.

Po pierwsze, nie można na deficyt patrzeć bez świadomości sytuacji z inflacją w Polsce. Presja inflacyjna była i mimo wszystko nadal jest wysoka. Co prawda inflacja w najbliższych miesiącach będzie spadać dzięki spadkom cen na rynkach światowych, ale to nie powoduje, że faktyczny problem inflacji został w Polsce rozwiązany. Inflacja bazowa nadal będzie utrzymywać się powyżej celu inflacyjnego. Więc tak duże deficyty w gospodarce, która nadal ma problem inflacyjny, jest tylko utrwalaniem tego problemu.

Po drugie, rządy mają ograniczone pole do manewru, wynikające z konstytucyjnego sześćdziesięcioprocentowego limitu zadłużenia oraz procedury nadmiernego deficytu. Jeżeli zadłużenie będzie rosło, to owe kwestie również mogą mieć swoje negatywne konsekwencje.

Nie ma jednak mowy o żadnej drugiej Grecji czy drugiej Wenezueli, jak to czasami pojawia się w debacie publicznej. Zadłużenie Polski jest na bezpiecznym poziomie, ale na trajektorii rosnącej. A to z punktu widzenia limitów polskich, unijnych oraz inflacji w mojej ocenie nie jest zjawiskiem korzystnym.

Co w takim razie z pozabudżetowym zadłużeniem, które poprzednia ekipa rządząca zaciągnęła? Czy będziemy obserwowali jego wciągnięcie z powrotem w obręb budżetu państwa? A może jednak ten proces outsourcingu wydatków będzie kontynuowany?

Przypuszczam, że wciągnięcie zdecydowanej większości z tych wydatków do budżetu państwa zajmie lata. Nie jest możliwa szybka spłata wszystkich zaciągniętych zobowiązań finansowych i przeniesienie ich na poziom tylko i wyłącznie budżetu państwa.

Nowy rząd deklarował, że na pewno będzie chciał proceder wyprowadzenia wydatków ukrócić i trzeba będzie na to zwracać uwagę. Nie zakładałbym, żeby skala tego procederu była zwiększana. Natomiast jeśli chodzi o tzw. konsolidację sytuacji, to tutaj zakładam, że ułożenie wszystkiego na nowo jest pracą na lata. To ma szansę się dokonywać, bo część obligacji z funduszy pozabudżetowych będzie stopniowo zapadać i w ich miejsce można próbować finansować te zobowiązania tylko deficytem budżetowym.

Ale prawda jest też taka, że jest to narzędzie przyjazne politycznie. Zakładam więc, że żadna ekipa nie będzie chciała z niego w całości zrezygnować, również w kontekście sześćdziesięcioprocentowego limitu zadłużenia budżetowego. Wyciągnięcie tego poza budżet daje większy komfort zarządzania finansami publicznymi. Jednocześnie wciąganie tych wydatków do budżetu państwa jest o tyle problematyczne, że zwiększa zadłużenie państwa i powoduje zbliżanie się do tego limitu.

Czy ten limit jest słuszny? To jest temat na zupełnie inną dyskusję, natomiast istnieje i trzeba go uwzględniać w podejmowaniu decyzji dotyczących budżetu państwa.

W ostatnim czasie część osób głosiła teorię greedflation. Zgodnie z tym nurtem inflację wywołała chciwość firm, które generują inflację poprzez celowe podnoszenie cen. Mam nieodparte wrażenie, że autorzy tej teorii mylą przyczyny ze skutkami.

Zdecydowanie jestem tego zdania. Przyjrzyjmy się jednak temu, jak ta teoria zyskała popularność, czemu nie ma się co dziwić.

Ludzie szukali odpowiedzi na pytanie o „winnego” inflacji i opowieść o tym, że to właśnie firmy są za to odpowiedzialne – bo zawsze są chciwe, była bardzo łatwa do sprzedawania. Alternatywą do niej są m.in. zbyt duże wydatki budżetowe oraz spirala płacowo-inflacyjna. A to z kolei oznaczałoby, że wywalczone przez przysłowiowego „Kowalskiego” podwyżki przekładają się na wyższą inflację. Lepiej powiedzieć zamiast tego, że to firmy spowodowały inflację. Teoria padła więc na podatny grunt.

Natomiast ja się z nią całkowicie nie zgadzam. Wysokie zyski czy marże firm są wynikiem inflacji, a nie jej przyczyną. Dodatkowo, samo twierdzenie o wzroście marż w gospodarce również jest dyskusyjne, ponieważ nie wszystkie badania to potwierdzają.

Dyskusja ekonomistów na temat przyczyn obserwowanej inflacji również cały czas trwa.

Moim zdaniem największy wpływ na obserwowany wzrosty cen miały: pandemia COVID-19 oraz rosyjska inwazja na Ukrainę i w konsekwencji olbrzymia odpowiedź fiskalna rządów na problemy gospodarcze wywołane przez te dwa problemy. Rządy zaciągały dodatkowe duże deficyty budżetowe, a nawet wysyłały czeki obywatelom, żeby tylko podtrzymać kupowanie przez nich dóbr. Dolanie nowego pieniądza do gospodarki ściśniętej pandemią, wojną i kryzysem energetycznym doprowadziło do inflacji. Pod wpływem inflacji wzrosły też płace, gdyż pracownicy zaczęli walczyć o utrzymanie parytetu siły nabywczej, co było możliwe przy niskim poziomie bezrobocia. Tak samo zyski firm poszły w górę, co wynikało również z prostej mikroekonomii, czyli zjawisk takich jak dźwignia operacyjna i dźwignia finansowa.

Większość firm w swojej strukturze kosztów ma część kosztów stałych i część kosztów zmiennych. Koszty stałe nie zmieniają się co miesiąc, co kwartał, często nawet co roku. Więc jeśli np. rosły ceny produktów, a część kosztów nadal pozostawała na poziomach sprzed fali inflacji, to naturalnie dla niektórych firm prowadziło to do wzrostu marży. Ale nie jest to chciwość per se.

Teorię greedflation trzeba regularnie obalać, bo nie jest prawdziwa. Natomiast, jeżeli firmy korzystają na inflacji, albo korzystały z bycia uratowanym przez państwo w czasie pandemii koronawirusa albo kryzysu energetycznego, to być może należałoby rozważyć nałożenie dodatkowego podatku. Bo skoro te firmy zostały uratowane za publiczne pieniądze, to teraz powinny podzielić się częścią zysków w postaci podatku.

Ustawianie dyskusji pod tezę o chciwości firm powoduje również natychmiastowy sprzeciw ze środowiska osób, które mają wiedzę w tym temacie.

Autorzy tej „teorii” pominęli to, że praktycznie całemu społeczeństwu zależy na stabilności cen. Bo niestabilne ceny w postaci wysokiej inflacji szkodzą wszystkim.

Zdecydowanie. Cele inflacyjne na poziomie 2% wynikają mniej więcej z tego, że ta inflacja jest niedostrzegalna dla podmiotów gospodarczych czy konsumentów. W tej sytuacji dzisiaj nie jesteśmy, a problemy z inflacją odczuwamy w wielu różnych materiach.

Przytoczę jeden przykład, o którym jest ostatnio głośno, czyli rynek nieruchomości. Na tym rynku ceny nieruchomości rosły w tempie zbliżonym do inflacji. Jednocześnie sama inflacja doprowadziła również do tego, że nastąpiły dużo większe nierówności w poziomie płac. Płacom części gospodarstw domowych udało się w miarę nadążyć za inflacją, bo np. pracowali w biznesie, w spółkach przemysłowych. Dzięki temu, że te firmy zarabiały więcej na skutek inflacji, były one również w stanie zapłacić swoim pracownikom więcej. Reszta gospodarstw domowych została z tyłu – czy to w sektorze publicznym, czy w branżach nienadążających za bieżącą sytuacją.

Doszło do dysproporcji, w której ceny nieruchomości „odleciały na inną planetę” i dla tych osób, które zostały z tyłu, są już dzisiaj praktycznie niedostępne. To jest również jeden z wielkich minusów długotrwałej inflacji, która utrzymuje się w Polsce od wielu lat.

Czy w takim razie przewidujesz, że prognozy Narodowego Banku Polskiego przewidujące powrót inflacji do celu pod koniec 2025 roku są rzeczywiście bezstronne, czy może jednak NBP nagina rzeczywistość swoimi prognozami?

Moim zdaniem jest to jednak bardziej pobożne życzenie niż racjonalna prognoza. Natomiast podejście Rady Polityki Pieniężnej w ostatnich miesiącach zmienia się bardzo radykalnie. RPP przez wiele kwartałów nie przejmowała się specjalnie inflacją. Co prawda RPP podniosła stopy procentowe do poziomów najwyższych w dekadzie. Natomiast w porównaniu do obserwowanych poziomów inflacji, i tak nie były to bardzo wysokie podwyżki. Mieliśmy ujemne realne stopy procentowe.

Tuż przed wyborami, w sytuacji wysokiej inflacji, widzieliśmy obniżki stóp procentowych. Przy takim podejściu RPP prognozy NBP były moim zdaniem absolutnie oderwane od rzeczywistości. Teraz jednak obserwujemy zmianę nastawienia Rady. Przyczyny tej zmiany to temat na osobną dyskusję. Niektórzy sugerują, że ma ona podłoże polityczne. Jakkolwiek by nie oceniać tej zmiany, to RPP walcząca od teraz mocniej z inflacją rzeczywiście ma szansę doprowadzić do tego, że inflacja wróci do celu tj. spadnie do 2,5 procent, w pewnym horyzoncie czasowym.

Natomiast przy obecnych stopach procentowych jest wątpliwe, że stanie się to na koniec 2025 roku. Obserwujmy zachowania RPP. Od jej bieżącego składu można oczekiwać ruchów na stopach procentowych zarówno w górę, jak i w dół.